SAFE: una mini-guida con tutto quello che c'è da sapere

La SAFE è uno strumento di raccolta fondi che raccoglie in sé il miglior mindset imprenditoriale della Silicon Valley. C’è tutto: semplicità, velocità, trasparenza, fiducia, think big.

[Articolo aggiornato a giugno 2024]

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Veniamo alla tanto sudata mini-guida sulla SAFE.
Ho cercato io stessa tante volte un post chiaro che spiegasse passo per passo in dettaglio l’utilizzo e la struttura di una SAFE. Non l’ho mai trovato, quindi l’ho scritto, perché secondo noi è uno strumento fondamentale per comprendere le logiche di fundraising (qui negli USA, ma non solo) e per comprendere il mindset della Silicon Valley.
La SAFE è un concentrato del miglior mindset imprenditoriale, c’è tutto: semplicità, velocità, trasparenza, fiducia, think big.

Disclaimer: questa è una mini-guida dettagliata per chi vuole capire a fondo il funzionamento delle SAFE, non un articolo generico che ne parla a grandi linee. È lunga e abbastanza “noiosa”, l’idea è di lasciarvi uno strumento completo da poter tenere nei bookmark e riguardare nel tempo, ogni volta che vi vengono dei dubbi sul tema.

I temi trattati sono:

1. Cos’è una SAFE

2. Perché raccogliere tramite SAFE

3. Perché è interessante per un founder italiano

4. Com’è strutturata

5. Cosa vuol dire Post-Money Valuation Cap

6. Quali varianti della SAFE (post-money) esistono e quale scegliere

7. Quando una SAFE si converte in equity? Al successivo Priced Round

8. Qual è la procedura per firmarla e ricevere i soldi?

9. Cos’è la Pro Rata Side Letter

10. Useful links

Cos'è una SAFE

(Che si dica un SAFE invece? A me piace più al femminile 🤟)

S.A.F.E. è un acronimo, significa Simple Agreement for Future Equity: un accordo semplice per avere delle quote in futuro.

È l’accordo che viene siglato tra founder e investitori per raccogliere capitale agli inizi della vita di una startup.

È stato creato nel 2013 da YCombinator, uno dei più importanti acceleratori e investitori al mondo, basato in Silicon Valley, per rendere più snello, trasparente ed efficiente possibile il processo di raccolta fondi in fasi di pre-seed e seed.

È un convertible instrument, una “promessa”: l'investitore dà del capitale ora in cambio della promessa che gli verranno assegnate le shares in futuro, al primo priced round (round di investimento dove ci si scambiano effettivamente quote, di solito qui avviene al Series A, in alcuni casi al Seed, ma solo se è un round già dal valore molto alto).

Non si contrae debito: questo rende la SAFE molto diversa dalle Convertible Note (o CN, in breve) che invece sono debito con interesse. Con la SAFE non ci sono interest rate o maturity date. Il modo in cui viene convertita al primo priced round è però simile a quello delle CN (lo vediamo dopo). Meglio non combinare SAFE e CN, ma iniziare con uno strumento e tenerlo costante fino al priced round. Non che non si possano combinare, ma si rende la cap table più complicata da calcolare e il tutto più fumoso, mentre le SAFE sono nate per snellire il processo. Insomma, dal nostro punto di vista, è sempre meglio usare le SAFE.

Il documento è standard e conosciuto da tutti gli investitori: sanno benissimo i termini e i dettagli dello strumento e non devono studiare l'accordo da zero ogni volta (come accade invece con i term sheet dei priced round che tendenzialmente sono sempre diversi - ogni VC ha il suo). Ricordate che analizzare i dettagli di un paper legale implica sempre il coinvolgimento di avvocati.

Prevede poca negoziazione e grande semplicità: ci sono pochi parametri da decidere (solamente valore dell'investimento, eventuale valuation cap, eventuale sconto), e questo rende la raccolta tramite SAFE immensamente più veloce ed economica rispetto ad un priced round. Tutti i parametri aggiuntivi semplicemente vengono "ereditati" dal term sheet negoziato con il lead investor del successivo priced round in cui le SAFE vengono convertite in shares.

Si mantiene il controllo e si raccoglie velocemente: non si cedono posti nel board of directors (il CdA) e non c'è bisogno di lead investor.

Con ogni investitore si firma una SAFE separata: questo può accadere in momenti diversi, permettendo un rolling close (tradotto sarebbe "prendi i soldi quando te li danno e mettili in banca" invece di attendere tutti i commitment come in un priced round).

Perché raccogliere tramite SAFE

Aiuta a far partire il volano della raccolta
Perché è uno strumento snello e che si può siglare con i singoli investitori senza dover aspettare la composizione di un round. Una startup può chiudere con un investitore non appena entrambe le parti sono pronte a firmare e l'investitore è pronto a fare il bonifico, invece di cercare di coordinare una singola chiusura del round con tutti gli investitori contemporaneamente.

Nelle parole di Paul Graham (che qui parla di convertible note e angel investor, ma il concetto è uguale):

Raising an old-fashioned fixed-size equity round can take weeks, because all the investors sit around waiting for the others to commit, like competitors in a bicycle sprint who deliberately ride slowly at the start so they can follow whoever breaks first.

Elimina incertezze, burocrazia, legal fees
In quanto strumento standard senza numerosi termini da negoziare, le SAFE fanno risparmiare soldi alle startup e agli investitori in spese legali (un priced round costa un minimo di $50.000, solo per il vostro legale + il legal del lead investor). La loro chiarezza e trasparenza riducono il tempo impiegato per finalizzare l’investimento.

Aiuta ad essere flessibli nella raccolta
Raccogliere tramite SAFE permette di mantenere flessibile l’ammontare della raccolta in base a come procede. Se gli investitori si convincono facilmente, la startup può aumentare la raccolta e spingere sull’acceleratore, e se gli investitori sono scettici, la startup può raccogliere una quantità minore e usarla per portare l'azienda al punto in cui è più convincente, per poi raccogliere un altro round (volendo di nuovo tramite SAFE, ma a una valutazione maggiore).

Perché è interessante per un founder italiano

Perché è lo strumento di raccolta migliore per qualunque founder in early-stage, e in particolare un founder italiano che raccoglie tramite SAFE sulla sua C Corp dimostra di fare sul serio e di sapersi muovere nell’ecosistema americano.

Qui Massimo ha scritto un articolo perfetto che illustra questo processo 👉 Come raccogliere capitali da VC americani

Vediamo ora com’è strutturata una post-money SAFE.

Com'è strutturata

La SAFE è breve e chiara, sono solo 5 pagine, con linguaggio semplice e pochissimo legalese.

Leggetela una volta bene e le avete lette tutte.

Vediamo nel dettaglio cosa c’è dentro.

La prima sezione è l’accordo vero e proprio: questo è il paragrafo con i dati più importanti della SAFE.

I due spazi bianchi che mancano - "Purchase Amount" (ammontare investimento) e "Post-Money Valuation Cap" (valutazione “massima”) - sono gli unici due punti di negoziazione dell'intero processo.

Che poi normalmente è una negoziazione abbastanza semplice, soprattutto in fase di Seed: il founder propone la valuation e l'investitore propone l'ammontare dell'investimento (in quest’ordine). Se non si è d'accordo con uno dei due numeri la negoziazione è minima, più spesso semplicemente non si chiude il deal.

Il secondo paragrafo "This Safe is one [...] braketed terms." serve a garanzia della standardizzazione del documento: se è presente significa che nessuna delle due parti ha modificato il documento ed è conforme a quello standard che si trova sul sito di YC (e quindi non ci saranno sorprese per nessuna delle due parti). Se quel pezzo manca significa che qualcosa è stato cambiato, quindi semplicemente va letto bene il documento nel dettaglio per capirne le implicazioni (stiamo comunque parlando di 5 pagine).
Nel 95% dei casi la SAFE viene usata nel modello standard.

Oltre a queste prime righe, che contengono il cuore vero e proprio della SAFE, ci sono altre 5 sezioni che descrivono in termini semplici come funziona l’applicazione vera e propria di questo “contratto”.

• 1 - Events: queste sono le istruzioni della SAFE, cioè cosa accade in caso di un evento specifico nella vita della startup. Gli eventi descritti sono:

  • Equity financing: quando c'è un priced round la SAFE di converte in shares

  • Liquidity event: cosa succede se l'azienda fa una exit prima di fare un priced round

  • Dissolution event: cosa succede se l'azienda chiude prima della conversione della SAFE

  • Liquidation priority: qual è l'ordine con cui vengono pagati investitori o creditori nei casi sopra

  • Termination: la conferma che la SAFE termina nei casi esposti sopra (priced round, liquidity event, chiusura dell'azienda), termina perché si “trasforma” in altro

• 2 - Definitions: il glossario della SAFE, se non sapete a cosa si riferisce un termine, lo trovate qui

• 3 - Company Representations: frasi standard che confermano che l'azienda è costituita e ha tutte le carte in regola per ricevere l'investimento

• 4 - Investor Representations: frasi standard che confermano che l'investitore è accreditato ha tutte le carte in regola per investire

• 5 - Miscellaneous: misto di cose in legalese che devono per forza stare qui dentro perché l'investimento valga

Cosa vuol dire Post-Money Valuation Cap

Il Valuation Cap è la valutazione massima della startup a cui la SAFE viene convertita.
Inizialmente la SAFE era basata su una valutazione pre-money, ora è la valutazione che si usa sul documento è post-money.

La valutazione post-money è uguale alla valutazione pre-money + il capitale raccolto nel round.

• Esempio: valutazione pre-money di $7M, si raccoglie $1M, quindi la valutazione post-money diventa $8M.

La valutazione post-money è quella che si usa per capire quanta equity è stata ceduta/si è acquisita in un round. La percentuale che un investitore ha a fronte del capitale versato viene sempre calcolata sul valore post-money dell’azienda.
Il calcolo che viene fatto è: capitale raccolto ÷ valutazione post-money = percentuale ceduta.

• Nel nostro esempio: se io ho messo $500K di quel milione raccolto, allora il mio investimento di $0.5M ÷ post-money valuation di $8M = 6.25% 👉 mia percentuale dell'azienda [mi seguite ancora?]

Avere la SAFE basata sulla valutazione pre-money rendeva la valutazione post-money, quella finale su cui appunto si calcola l'ownership, troppo variabile a discapito degli investor: gli investitori venivano diluiti maggiormente al crescere del capitale raccolto, l'investitore successivo diluiva l'investitore precedente. In sostanza, per sapere quale percentuale dell’azienda avrò a fronte dell’investimento, era prima necessario attendere la chiusura della raccolta stessa e quindi conoscere l’intero ammontare versato dagli investitori. Questo rendeva controproducente per gli investitori portare a bordo altri investitori nello stesso round.

• Nel nostro esempio: se i founder avessero deciso in corsa di raccogliere $2M (invece di $1M stabilito inizialmente) perché la raccolta stava andando bene, sempre ad una valutazione di $6M pre-money, a quel punto la valutazione post-money sarebbe salita a $9M, risultato imprevedibile all'inizio del round e a discapito degli investors che si diluiscono a vicenda.
  Io con lo stesso investimento da $500K ora non avrei più il 6.25% ma $0.5M ÷ $9M = 5.5% [makes sense?]

Così YC ha introdotto nel 2018 la versione post-money: cioè il valore della startup "after all the SAFEs". Con la SAFE post-money si fissa già il tetto finale, non ci sono sorprese, se i founder decidono di raccogliere di più del previsto tramite SAFE non è più l'investor che viene diluito ma i founder stessi.
I founder sanno quanto stanno cedendo ad ogni SAFE firmata e gli investitori sanno quanto avranno dell’azienda.

Quali varianti della SAFE (post-money) esistono e quale scegliere

Ci sono 4 possibili SAFE post-money che presentano diverse combinazioni di 2 variabili: valuation cap e discount.

Vediamo le variabili:

• Valutation Cap: tetto fissato per la valutazione post-money, questo significa che non importa se la valutazione sarà cresciuta al priced round in cui la SAFE si converte, la valutazione di riferimento rimarrà quella "capped" stabilita sulla SAFE.

• No Valuation Cap: casi rarissimi perché il rischio per l'investitore è troppo alto, in questi casi la SAFE ha senso se ha un discount ragionevole. Significa che la valutazione non verrà fissata alla firma della SAFE, ma verrà utilizzata la valutazione del priced round successivo - quindi l'investitore della SAFE entra in azienda alle stesse condizioni di quelli che entrano al priced round (ci mette i soldi prima, con più rischio, ma con le stesse condizioni di chi investe dopo con rischio minore). Capite quindi che ha senso solo se è associato a uno sconto (vedi sotto): l'investitore della SAFE "paga" le quote allo stesso prezzo di quello del priced round, ma con uno sconto aggiuntivo (che normalmente è del 20%).

• Discount: è uno sconto vero e proprio sul prezzo delle shares.

• Most Favored Nation - MFN: non si stabilisce Cap o Discount, ma l'investitore ottiene le stesse condizioni dell'investitore delle successive Convertible Securities del round che ha ottenuto le condizioni migliori.

Le variabili viste sopra, combinate in diversi modi, risultano in queste 4 versioni possibili di SAFE, tutte disponibili sul sito di YCombinator:

1. Safe: Valuation Cap, no Discount - cliccando sul questo link (e sui prossimi) potete vedere il documento originale sul sito di YCombinator

   La più comune, il modello più standard che viene firmato nel 95% dei casi. Viene stabilito un cap in modo che l'investitore sia protetto dalla futura crescita di valore, e questo è già un vantaggio sufficiente sugli investitori successivi (senza necessità di discount).

2. Safe: Discount, no Valuation Cap

   Molto rara, perché per l'investitore c'è pochissimo "bonus" nell'essere entrato a un round early rispetto a quelli successivi. Un investitore che investe presto vuole avere termini significativamente migliori di quelli che entrano ai round successivi, visto che ha "scommesso" prima sul successo della startup (quindi con più rischio e meno metriche). Qui l'unico termine migliore è il discount, che però non è una leva molto significativa. Noi questo tipo di SAFE l'abbiamo vista proposta da founder con un track record molto forte: con exit miliardarie alle spalle o con co-founder molto famosi. All'investitore piccolo in questo caso può convenire anche la SAFE senza Cap e solo con discount, perché sa già che al priced round non ci sarà spazio per i "pesci piccoli" e quindi questa può essere l'unica occasione per riuscire a prendersi un pezzettino di questa azienda.

3. Safe: Valuation Cap and Discount - attualmente hanno tolto questa versione dal sito

   La più sicura per l'investitore in quanto viene stabilito sia un cap che un discount. In ogni caso, al priced round successivo, la SAFE converte o con il cap o con lo sconto, non con le due cose sommate, in base a quale è la più conveniente per l’investitore. La vediamo quando i founder sono in fundraising già da un po' ma non riescono a chiudere il round, oppure quando sono davvero super early stage e vogliono "ingolosire" l'investitore.

4. Safe: MFN, no Valuation Cap, no Discount

   Usata pochissimo, io ho visto solo un paio di firm che scelgono questa SAFE come metodo standard per i loro investimenti. Crea un overhead burocratico di lavoro per i founder perché per ogni successiva SAFE devono comunicare all'investitore con la SAFE MFN quali sono le condizioni concordate e l'investitore sceglie se farle proprie. Di solito si sceglie se proprio si è molto molto early e non ci si vuole sbilanciare su una valuation (né troppo né troppo poco) e quindi si "rimanda" di qualche mese la scelta.

Quando una SAFE si converte in equity? Al successivo Priced Round

Vediamo cosa succede nel dettaglio al priced round successivo alla raccolta degli investimenti tramite SAFE.
Succedono 3 cose, tutte tecnicamente in contemporanea, ma con una specifica gerarchia logica (e di diluizione):

1. PRIMA DI TUTTO le SAFE si convertono in equity

   La raccolta di un priced round fa scattare la conversione delle SAFE in equity. Questo calcolo avviene sulla percentuale dell'azienda stabilita nella SAFE e avviene subito prima di tutto ciò che accade nel priced round. Questa conversione NON viene impattata dai termini del priced round, non importa quale sia la valuation del priced round per il calcolo di questa conversione (a meno che, caso rarisssssimo, la valuation del priced round sia inferiore di quella delle SAFE, allora in quel caso vale quella anche per gli investitori delle SAFE, perché è un deal migliore).

   • Nel nostro esempio:

   • ricordiamo che io ho messo $500K di $1M raccolto (gli altri $500K li ha messi un altro investor) dove il mio investimento di $0.5M ÷ post-money valuation di $8M = 6.25% mia percentuale dell'azienda

   • i founder raccogliendo $1M a $8M valuation cap hanno dato via il 12.50% della propria azienda (6.25% e 6.25% a un altro investor) e detengono ora l'87.50%

   • una C Corp normalmente viene creata con l'emissione di 10 milioni di shares, che inizialmente corrispondono al 100%, ma a questo punto quelle 10 milioni di shares corrispondono all'87.50%, quindi vengono emesse altre shares per coprire il 12.50% destinato agli investor delle due SAFE

   • convertite le SAFE in equity quindi i founder avranno 10,000,000 di shares (l'87.50%) e i due investitori un totale di 1,428,571 shares (il 12.50%, di cui possiedono metà shares a testa)

   • MA! questo non è il conto finale, è solo il primo step. Questi numeri verranno diluiti dall'option pool e poi dall'investimento di questo priced round (cioè il numero delle shares possedute da ognuno rimarrà invariato, ma rappresenterà una percentuale minore perché ne verranno emesse molte di più nell'aumento di capitale del priced round).

2. L'option pool viene creato (o può aumentare se già c'è)

   Questo non è un calcolo semplice e dipende da quanto va aumentato. Per il nostro focus attuale è poco importante, basti sapere che avviene in questo ordine logico: L'aumento o la creazione dell'option pool avviene dopo la conversione delle SAFE e prima dell'aumento di capitale: l'option pool (che di solito rappresenta un 10% circa) andrà quindi a diluire i founder e gli investitori delle SAFE, ma non i nuovi investitori del priced round.

3. I nuovi investitori investono

   Le SAFE e l'option pool fanno parte del valore "pre-money" del priced round, ciò significa che i nuovi investitori entrano nell'azienda con le SAFE convertite e l'option pool creato.
   Il nuovo investimento diluisce i founder, gli investor precedenti (quindi delle SAFE) e l’option pool.

(Spiegare questo processo per iscritto è un po’ complicato, ma vi assicuro che in realtà è davvero semplice e lineare, sicuramente è IL mezzo più semplice.)

Qual è la procedura per firmarla e ricevere i soldi?

Per chiarire il più possibile quali sono i passaggi con cui si concretizza l’investimento tramite SAFE, il processo completo è:

• VC conferma il commitment via mail e manda signature block

• la startup manda la SAFE compilata con tutti i termini del deal e i nomi, senza firme

• ⁠⁠VC firma e invia alla startup la SAFE + manda i soldi

• Solo una volta che i soldi sono arrivati e sono in banca, la startup rimanda la safe contro-firmata

Se per qualche motivo avete la necessità di confermare il commitment di un investitore, ma ancora non siete pronti a firmare la SAFE, potete utilizzare l’Handshake Deal Protocol:

Handshake protocol: cos’è e perché è importante conoscerlo (sia lato founder che investitori)

Cos’è la Pro Rata Side Letter

La Pro Rata Side Letter è tecnicamente un allegato facoltativo alla SAFE.

È una lettera che founder e investitori firmano parallelamente alla SAFE e garantisce all’investitore il diritto - se vuole - di investire anche nel priced round in cui la sua SAFE viene convertita l’ammontare necessario per non diluire la sua percentuale ottenuta al round precedente.

È da usare con molta cautela perché può causare una grande diluizione dei founder al priced round, specialmente se c’è una differenza importante tra la valuation stabilita con la SAFE e quella del priced round.

Rischio del raccogliere con SAFE (o convertible securities)

C’è un rischio solo: che teniate traccia e abbiate il costante controllo di quanta percentuale di azienda state cedendo, visto che non la cedete al momento, ma “in futuro”.

È molto importante ad ogni stage di raccolta capire quanta percentuale della company avete ceduto ai vostri investitori e quindi quanto voi ancora avete in possesso.

Ciò che rende più complicato questo passaggio è che molte startup raccolgono i primi round con convertible securities, tra cui appunto le SAFE (che quindi non sono ancora shares e non rendono immediato il calcolo dell'ownership).

Avere consapevolezza della situazione della cap table fully diluted in ogni momento è fondamentale per ogni founder: non è un lavoro da lasciare a commercialisti o avvocati.

Non c'è bisogno di grandi calcoli, basta banalmente uno spreadsheet con l'elenco dei soci, degli investimenti, del numero delle shares e delle percentuali. Quando poi le cose si fanno più complicate potete utilizzare Carta o Captable.io

Insomma: raccogliete con le SAFE, ma tenete sempre ben d’occhio la cap table.

Per approfondire il tema cap table potete leggere questo articolo molto ben dettagliato scritto da Massimo.

Useful links

Qui di seguito qualche link utile per comprendere meglio il tutto:

High Resolution Funding by Paul Graham (del 2010, ma super attuale come concetto) che spiega la modalità di raccolta permessa dalle SAFE/convertible securities.

Pagina di YCombinator sulla SAFE: molto stringata, ma con le informazioni necessarie.

Safegenie.io: un tool per calcolare l’impatto delle SAFE sulla diluizione dei founder (grazie a Tommaso Tosi per il suggerimento).

Documenti messi a disposizione da YC:

• Safe: Valuation Cap, no Discount

• Safe: Discount, no Valuation Cap

• Safe: MFN, no Valuation Cap, no Discount

• Pro Rata Side Letter

• Safe User Guide

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Siamo arrivati alla fine di questa mini-guida (e ci siamo persi parecchi lettori per strada 😂), ma era da tanto tempo che volevo avere tutte queste informazioni in un unico posto in modo da poter inviare un link unico ai founder con cui parlo della SAFE, quindi abbiate pazienza.

Se siete arrivati fino a qui o siete persone molto curiose oppure siete founder che sono sulla strada giusta. In entrambi i casi spero di incontrarvi un giorno e fare due chiacchiere.

Se conoscete qualcuno che possa beneficiare di questa mini guida potete condividerla col bottone qui sotto:

Grazie della pazienza, dell’attenzione e di far parte di questa bella community. Il Silicon Valley Dojo ci sta dando gradi soddisfazioni (speriamo che la cosa valga anche per voi)!